任澤平：改革護航下的中國式“扭曲操作”

任澤平：改革護航下的中國式“扭曲操作”

作者：任澤平

近期市場上流傳著關於此事的各種版本，甚至認為將由央行直接購買，開啟中國版大規模QE。作為一名財稅改革的研究和前參與人員，在此談幾點常識性的粗淺認識。

這是既定的改革進程，而不是突發事件。2013年11月十八屆三中全會、2014年8月31日《預算法》四審稿過會、9月21日《43號文》已經明確了地方債改革的時間表和路線圖。

地方債務替換有利於減少期限錯配、降低利息成本。用低息的7-10年市政債替換高息的3-5年期城投債、短期銀行貸款、1-2年信托。對銀行的影響有兩點：一是降低不良率（偏多），二是減少高收益資產（偏空），哪個影響更大需要具體測算。

新發市政債的購買主體應是商業銀行及其他市場主體，而不是央行，更類似扭曲操作，而不是全面大規模QE。如果是央行購買，則是基礎貨幣投放，考慮到截止2013年6月地方負有償還責任的債務有10.8萬億，如果全部由央行購買，無疑是大規模QE，我們不認為是這種情況。更可能的情況是，在國務院審批下的由地方發市政債替換商業銀行持有的城投債、貸款和信托，更類似扭曲操作，以長替短、壓低中長端（美國版是賣短買長，壓低長端）。

花錢買制度是關鍵。這不僅僅是一次債務替換，亟需相應的地方資產負債表編制、全口徑預算管理、透明預算、中期財政規劃等制度改革建立起來，解決地方財務軟約束。否則相當於“縱容壞孩子”，意味著改革的失敗。

未來仍存不確定性：1）地方債務規模究竟有多大？據傳截止1月5日債務甄別日，部分地方債務上報規模“激增”30%-50%，財政部打回去要求各地3月8日前重新自查、甄別並上報債務規模，意在擠壓地方上報債務的“泡沫”。2）地方債改革能否順利推進？考慮到地方債務最終可能13-15萬億（而非10.8萬億），目前批複的3萬億還只占20%多，大多數何時、如何處理？目前部分地方出現了反彈，要求對城投債不搞一刀切，給緩沖期，其實是既要發地方債又要發城投債。3）而且更重要的是，城投公司里非地方政府負有償還責任的債務如何處理，由於三四線城市房地產市場低迷、土地財政坍塌、抵押物縮水，相當一部分城投公司在解除政府信用隱性擔保情況下不具備生存能力，將如何化解？這是潛在的不確定性和風險點。

再一次強調我們的觀點：中國面臨的問題是結構性和體制性的，而不是周期性的，需要改革突破困局，而不是簡單地放水QE或大規模財政刺激能夠解決的。中國此輪牛市是“改革牛”而不是“水牛”。對於市場上流行的部分觀點，比如一味要求大規模放水，簡單粗暴地降息降準，或僅靠中性偏緊貨幣政策調結構，等等，我們不能茍同，這顯然不是當前中國形勢所需要的。政策需要寬松，但要花錢買制度，讓中國的市場經濟更加開放、公平、富有活力。在歷史的轉折點上，對於改革的呼喚，是這一代知識精英的責任。

【全國政協委員、財政部副部長朱光耀：中國版QE是不實之詞】對於市場傳言的3萬億存量債務置換將引發中國版QE，全國政協委員、財政部副部長朱光耀11日表示，中國版QE是不實之詞。地方債務置換是在國務院對地方債批準規模之下、企業與商業銀行之間的契約行為。（澤平宏觀）