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他山之石：我們為什麼看好醫療服務和創新藥物？——台灣醫療產業調研有感
2014-02-18 海通醫藥余文心 微信號：文心雕龍
由於雪球圖片功能太弱，大家可關注余文心隨筆的微信號：文心雕龍
本文寫於2013年國慶。9月剛從台灣調研回來，感觸非常深，寫下標題我們為什麼看好醫療服務和創新藥物，也成為了14年我們的核心投資主線（服務、創新、併購）。文章發表恰逢的國務院40號文發佈，隨後資本市場演繹了一波轟轟烈烈的行情。今日再翻出此文，依然堅定判斷，並希望以此為契機，開啟我們新一輪的對醫療服務及創新藥物更深入的探討研究。歡迎關注及批評指正。
台灣，這個只有3.6萬平方公里的小島，面積約等於2.2個北京，1/3個浙江，卻成為了享譽世界的醫療中心，全球前200大醫院中台灣佔了14家，僅次於美國及德國，也是亞洲第一，吸引了大量國際病患前往就診；台灣已實施全民健保十幾年，它使得原本僅有59%的人口享有公、勞、農保，擴大成了全民納保，但在經濟面上，整體醫療費用之增加卻相當有限，全民健保具備了低保費、低行政經費及高納保率的經營效率等優點，佔GDP6.6%的醫療衛生支出卻達到了84%的民眾滿意度；也因此，諾貝爾經濟學獎得主克魯德曼曾於08年撰寫題為《驕傲、偏見、保險》的文章，要求美國政府虛心向台灣政府學習全民健保的經驗，盛讚台灣全民健保堪稱各國典範；英國《經濟學人》雜誌在評估《世界健康排行榜》時，綜合各項指標將台灣列為第二名，僅次於瑞典。台灣的健保被譽為世界最好的制度之一。
為此，我們組織了30家機構投資人對台灣醫療體制進行了全方位調研，對包括長庚醫院在內的多家醫院、藥企進行了實地參訪，以兩岸比較來探討國內的醫療體制變革的可能方向，並為A股醫藥投資做參考。這也是A股醫藥行業最大規模的境外調研。
一、台灣對民營資本的開放對島內影響深遠
提到台灣醫療制度，以長庚醫院為代表的民營醫療機構的興起是醫療改革上濃墨重彩的一筆，這也是我們此行調研的重點。
1976年，台塑大王王永慶投資創辦長庚醫院。彼時，台灣也曾經歷過社會醫療體系混亂、醫患關係的緊張，和內地的今天如出一轍。當時，台灣的醫療體系中，公立醫院佔80%，如榮民總醫院等絕大部分醫院都是50-60年代蔣政府發展起來的。70年代伴隨著島內政經體系出口導向及鼓勵私人資本的大環境，醫療行業政府也鼓勵民營投入。長庚醫院成為鯰魚。「塑膠大王」王永慶以其父之名命名這家民營醫院，取效美國醫院模式，引入台塑集團企業式的效率管理。管理模式的核心就是以患者為中心，類同於企業以顧客為中心，實行的主治醫師責任制則類同於產品質量責任制。
經歷幾年的虧損期後，台灣長庚醫院最終獲得每年15％的利潤率，成為台灣最賺錢、同時也最令病患滿意的醫院。其診療流程再造、成本核算模式等尤為先進。台灣各大企業集團則紛紛效仿，非公立醫院一時風行。當時，國民黨元老陳立夫所開辦的多家民營醫院長期經營不善，其管理模式亦與公立醫院相近。1995年左右，陳立夫名下中國醫藥大學附設醫院引入「長庚模式」，此後所設十餘家醫院，均取得成功。
面對非公立醫院的強勢競爭，台灣公立醫院的市場份額不斷下降，政府對公立醫院的投入也大逆轉，並以優惠政策刺激鼓勵私人醫療資本，公立醫院最終被迫改革，以著名的台大醫院、台北榮總醫院啟動改革為標誌，台灣的醫療服務業就此提高效率，進入良性競爭。到2011年，私立醫院已經佔比已經達到90%，為全島乃至全球提供醫療服務。
而反觀大陸的情況，1978-2010年間，我國衛生總費用增長了180倍，醫學專業畢業人數增長了12倍；但同期，衛生機構增長了4倍，衛生床位數翻了一番，而衛生人員數幾乎保持不變！
最簡單的經濟學原理，當需求極大的被釋放而供給端被強制控制之時，必然導致看病難、看病貴的結果。180倍的衛生總費用的需求增長，約等於0的衛生人員供給增長，這其中還隔著12倍的醫學專業畢業生。畸形的激勵體制下，「健康所繫、性命相托」的神聖職業被無數畢業生無奈放棄。10年12月3日國務院聯合5部委發佈56號文，鼓勵民營資本進入醫療服務行業，3年來資本活躍。13年10月15日，國務院再次發文鼓勵民營資本投資健康服務業（詳見點評郵件及報告），再一次證明大趨勢是不可逆轉的。民營醫療服務業需求旺盛，且沒有政策利空只有利好，必然成為未來幾年的A股投資主題。
在此也必須說明兩個問題：第一，這半年涉醫股票漲幅很多，但長期來看，醫療服務業的投資必須遵循其獨特的商業模式，最終只會有一部分商業模式行得通且管理層優秀的公司可以勝出。第二，大陸和台灣的政經體制不一樣，路徑也會有差別。中國的改革多是漸進式而非休克療法，對於醫生多點執業、民營醫院的平等政策等推行並非一蹴而就。醫療服務投資最重要的是品牌和人才，這也需要很長的時間。研究醫療服務四年來我們曾經調研過很多家醫院、企業、政府、專家、PEVC等等，在已發佈的3篇深度報告基礎上未來也會對商業模式進行更深入探討。
二、全民健保制度的建立
1995年是台灣醫療發展史上另一個重要時刻。這一年，全民醫保建立。在此之前，台灣擁有各種醫保，不過僅僅覆蓋了58%的人群。95年開始的全民健保幾乎覆蓋了100%的民眾，由健康保險局作為唯一的保險人統一經營管理。健康保險費由僱主、僱員共同繳納，政府給予適當補助並重點照顧沒有繳費能力的參保人，同時將煙草附加稅等作為補充來源。
台灣居民一共被分作6類人群，第一類是一般受僱者、公務人員、自營業主，保費由個人、單位、政府按3︰6︰1承擔，其中特別的是自營業主，100％由個人負擔。第二類為職業工會和外僱船員，個人與政府按6︰4支付。第三類則是農民、漁民等，個人與政府的支付比例為3︰7。另外的幾類，包括軍人、低收入戶、榮民(註：指早期的退伍軍人)，則全部由政府支付。
從政策的設計上可以看出，經濟能力越弱的人，其個人支付比例越小，是一個劫富濟貧的制度。健保局曾對此作過調查，數據顯示，收入最低群體，年繳納保費3272元台幣，支出的醫療費用則為16761元，比例為 1︰5，而最高收入群體，年繳保費6426元，醫療費用則為14277，比例僅為1︰2。
世界上全民健保實施的地方，大多都會遇到財政赤字、等候時間長、民眾就診次數多等問題。台灣也不例外。95年實行全民醫保後的頭三年財務平衡，1999年全民健保就出現入不敷出的情況，見圖7。解決此問題的方法無非兩種：開源和節流。
開源方面，由於各政黨選舉醫保低費率都是最重要的政治牌之一，提高費率的措施遲遲難以推行。直到2010年，經過不斷談判，才將健保費率從4.55%調整為5.17%。從世界範圍來看, 無論多麼全面的社會保險制度, 都無法涵蓋所有的醫療需求, 而所餘之需求, 除患者自付外大部分由商業健康保險進行補償。台灣地區亦是如此, 其歷年商業健康保險保費收入如圖8所示。健康保險占人身保險總保費收入的比重由1995年的6. 03%上升至1998年的9. 62%, 2001年更是上升至13. 76%。全民健保實施後, 商業健康保險的保費收入也持續增長, 1995年到2008年商業健康險的平均增長率為20. 5%。另外，由於過去30年大量病例積累了豐富的學術素材和高端醫生，台灣也吸引了大量島外人群前來治療，他們必須支付較高的費用或者依靠國際商業醫保，客觀上也擴大了收入。台灣的觀光治療、整形美容、運動醫學、生殖等領域的醫學水平在世界範圍內享有盛譽。目前，醫保收入佔到醫院整體收入約70-80%。
節流方面，2000年前後，台灣開始推行DRG等預付費制度（按項目付費向總額付費制的轉變），和目前中國正在經歷的過程一樣，促使醫療機構降低成本，並連續降藥價。措施的成效十分明顯，但也不可避免出現了推諉病人、降低醫療服務質量等問題。好在整體醫療服務的供需平衡，醫學中心（相當於我們的三級醫院）等候時間長也可以轉到地區醫院或者診所治療，且經轉診或在地區醫院就診的自付比例低，整體民眾滿意度較高。
三、藥價的控制——成本端而非收入端
調研中大家都很關心台灣對藥價如何控制。在台灣，藥品費用佔到醫院總收入的20-30%，低於中國46%的水平。在總額預付的支付制度之下，藥品對醫院而言是成本端而非收入端：台灣「健保局」對藥品統一定價，並以此支付給各醫療機構。醫療機構可自行決定採購廠商和價格，以壓低採購成本，從而賺取利潤。類似於美國的GPO藥品採購集團。同時，每隔兩年健保局會對已降低的市場採購價進行全面普查，並根據調查價格，重新制定健保支付藥價，醫療機構則進一步尋求更低採購價格，提高利潤水平。在健保支付制度下，藥價對於醫療機構而言是成本端，壓低藥價成為獲取利潤的必要手段。此過程反覆進行，藥品採購價格不斷降低。
目前中國發改委執行的是制定最高零售價。在醫藥行業支付制度從後付制向預付制改革的過程中，我們預計政府也會參考台灣、德國這樣的參考定價體系，取消藥品加成、制定醫保給付價格，削弱原來醫院15%加成體制之下賣貴藥的動力，促使醫院集中採購以壓低藥價獲得利潤，以使得藥品從對醫院的收入變成成本。這個時點，研究台灣的藥價制度對中國大陸的醫療改革非常有借鑑意義。目前深圳等地已經取消藥品加成，未來可能成為試點之地。
台灣的藥品定價體系——新藥、學名藥分類定價：健保局將大致藥物分為新藥和學名藥兩類，其中新藥分為突破性新藥、療效類似新藥、新藥延伸性產品，分別按照國際藥價中位數、療程劑量比例法及藥價比例法、規格量換算法核算藥價；學名藥又包括BA/BE學名藥和一般學名藥。BA/BE學名藥是需要通過生物利用度試驗（Bioavailability，BA）或生物等效性試驗（Bioequivalent，BE），並經中央衛生主管機構認可的藥品，在療效上比一般學名藥更有保障。分類定價原則下，新藥價格高於BA/BE學名藥，一般學名藥價格則被控制在BA/BE學名藥價格之下。
台灣「健保局」通過多種方式鼓勵BA/BE仿製藥與原研藥競爭：醫保支付價格與一般仿製藥差別開，對醫院使用的BA/BE通用名藥的支付限價為原研藥的0.9倍，一般通用名藥則為原研藥的0.8倍。通過每兩年的一次的價格調整，縮小原研藥與BA/BE仿製藥的價格差，其最終目標是價格差保持在15%以內。
健保局持續控費：從1996年開始，台灣共進行了9次藥價調整。通過不斷壓低支付價格，健保醫療支出得以維持穩定，同時調整後的藥費節流可用於引進新藥及高質量的藥品，以保障民眾用藥權益，達到健保財務、醫療提供者及民眾三贏的結果。就最近一次健保調整而言，約16700項健保藥品中，調降約有7300項，調升約有2400項，維持原藥價約有6800項，據估計整體健保藥價將降低60億到150億新台幣。
選取部分常用藥品價格2006年與2012年價格進行比較，我們發現降幅從5%至69%不等。以阿卡波糖50mg一般錠劑膠囊劑為例，台灣拜耳公司原研藥價格從5.60降至3.90新台幣，降幅33%，元宙化學公司仿製藥則從4.64降至2.36新台幣，降幅49%。
分類制定支付價格調整方案：以第7次健保支付價格調整方案為例，對專利期內藥品而言，若調查得到的市場加權平均價格低於現行健保支付價格的85%，則以市場加權平均價格加上健保支付價格的15%調整為新藥價；對逾（無）專利期藥品，則根據調幅大小做出相應調整計算。
我們摘錄了一些藥品在大陸的最近中標價以及台灣健保的給付價格（未考慮差比價等簡單按單粒價格估算），發現台灣藥價普遍低於大陸。以阿斯利康的吉非替尼為例，此為專利期藥物，按粒計價大陸賣507元，台灣健保給付價折合成人民幣賣258元，是大陸的1/2。厄洛替尼也有同樣現象。對於過了專利期的藥物，比如賽諾菲氯吡格雷，大陸按粒價格為17.7，而台灣為11.16；對於仿製藥，大陸和台灣的價格差異沒有那麼大。為什麼大陸藥價普遍高於台灣？這是個有意思的話題，不能完全歸咎於製藥企業。除了眾所周知的流通環節加價、商業賄賂等問題，中國政府高達17%的增值稅、關稅4-6%也是原因之一。
從台灣控制藥價的舉措我們至少可以得出以下幾個結論：
1.藥價的下降肯定是個大趨勢。若以國際價格的絕對值比較，目前中國價格下行區間還不小。無論專利還是仿製藥……（對於外企新藥，台灣採取的是參考十個可比國家的定價，這種方法也被很多國家採用）
2.藥品加成的取消是大勢所趨，藥品從醫院的收入端變成成本端也是趨勢。在總額預付的體制下，醫院有可能聯合集中採購以壓低藥價獲得利潤。有眾多仿製品的藥品價格將在激烈的競爭中步步下行。
3.創新藥物將是內資藥企的重要出路。降價是需要有目前市場參考價格的，而創新藥定價不受此影響。當然，這還需要其他的配套政策，我們認為這個政策鼓勵的方向和放開民營一樣是確立的。
四、鼓勵創新藥物和有含量的出口——A股未來對藥的估值體系或許會改變
台灣與大陸一個顯著不同是，它缺乏大陸這麼廣闊的內需市場。台灣的創新藥物研發整體水平並不算很高，但是這是企業最好的出路，政府也不斷出台好的政策，比如無營收、未獲利的純新藥公司可以依據科技事業條例上市櫃募資，比如07年頒佈的生技新藥條例中明確提出研發費用可抵稅等等一系列優惠政策。
台灣的股票市場也是青睞創新藥物和出口企業的。先簡單介紹一下台灣股市，主要分為上市、上櫃、興櫃與未上市市場。在集中市場進行交易的被稱為上市股票；在店頭市場進行交易的稱為上櫃股票；而在興櫃市場與未上市市場交易的股票，都稱為未上市股票。至2013年1月，台股總計有上市公司810家，上櫃638家，興櫃283家，總計1731家，資本額8.6萬億新台幣，市值22萬億新台幣，佔GDP比152.1%。生醫產業上市公司有23家，上櫃47家，興櫃45家，總計115家，總市值4400億新台幣（佔比2%）。其中，製藥公司佔43家，醫療科技公司佔47家，其餘25家。由於台灣的島內醫藥市場不大且外資佔比約為60-70%，它的總規模並不大。但是估值體系卻和美股類似，給予了創新藥物很高的溢價。
從下表可以看到，許多藥企沒有利潤卻有大市值，比如Anchen。這是一家專攻製劑出口的企業，且主要標的是在美國市場的P4類挑戰專利。企業家之前創辦的美國Anchen藥業曾經在2011年以4.1億美元賣給美國第4大仿製藥企業Par，原因是擁有10個鎮痛及精神領域的緩控釋製劑的批文，企業本身並不盈利（拉莫三嗪控釋即是其中一個）。目前，回台成立的台灣Anchen也並不盈利，但資本市場卻給予了255億台幣的市值。中裕、浩鼎也是如此。我們也研究過美股市場對藥企的估值體系，多採取NPV估值等，用產品獲批概率、未來的市場容量估計再貼現。未來A股對於創新藥物的估值體系也可能重塑。
五、對大陸醫藥產業及醫藥股的借鑑意義
此次台灣之行收穫頗多。但也必須注意，台灣雖然為大陸提供了一個很好的樣本，但中國的醫療體制改革必然是個漸進式的過程。沒有完美的制度，也沒有可以照搬的制度。2012年台灣的人均GDP已達到20374 美元，大陸才約6100美元。台灣的政治體制也和大陸有很大不同。但是，有兩點可以確定，民營資本的放開是大勢所趨，醫保控費與支付制度的改革也不會回頭，醫療服務和創新藥物會成為A股醫藥板塊未來5-10年最重要的投資主題。
最後說一點題外話。這次台灣之旅持續了2個禮拜，第一週QFII路演，第二周遇見很多當地的投資人、企業家和私人朋友，很多人告訴我們，其實大陸現在遇到的很多問題，台灣15-20年前也一樣，是經濟發展和社會進步的結果。反觀醫藥行業，我們現在遇到的很多執行方面的障礙比如醫師多點執業受阻、藥價問題等等，也會不斷完善。雖然漸進式改革很慢，但當維持一項制度的成本要高於改變它的成本時，改革就勢在必行。投資人要選取的，就是那些能夠順應改革方向從中獲得紅利、並有好的商業模式和管理層的公司。
他山之石：我們為什麼看好醫療服務和創新藥物？——台灣醫療產業調研有感
2014-02-18 海通醫藥余文心 微信號：文心雕龍
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本文寫於2013年國慶。9月剛從台灣調研回來，感觸非常深，寫下標題我們為什麼看好醫療服務和創新藥物，也成為了14年我們的核心投資主線（服務、創新、併購）。文章發表恰逢的國務院40號文發佈，隨後資本市場演繹了一波轟轟烈烈的行情。今日再翻出此文，依然堅定判斷，並希望以此為契機，開啟我們新一輪的對醫療服務及創新藥物更深入的探討研究。歡迎關注及批評指正。
台灣，這個只有3.6萬平方公里的小島，面積約等於2.2個北京，1/3個浙江，卻成為了享譽世界的醫療中心，全球前200大醫院中台灣佔了14家，僅次於美國及德國，也是亞洲第一，吸引了大量國際病患前往就診；台灣已實施全民健保十幾年，它使得原本僅有59%的人口享有公、勞、農保，擴大成了全民納保，但在經濟面上，整體醫療費用之增加卻相當有限，全民健保具備了低保費、低行政經費及高納保率的經營效率等優點，佔GDP6.6%的醫療衛生支出卻達到了84%的民眾滿意度；也因此，諾貝爾經濟學獎得主克魯德曼曾於08年撰寫題為《驕傲、偏見、保險》的文章，要求美國政府虛心向台灣政府學習全民健保的經驗，盛讚台灣全民健保堪稱各國典範；英國《經濟學人》雜誌在評估《世界健康排行榜》時，綜合各項指標將台灣列為第二名，僅次於瑞典。台灣的健保被譽為世界最好的制度之一。
為此，我們組織了30家機構投資人對台灣醫療體制進行了全方位調研，對包括長庚醫院在內的多家醫院、藥企進行了實地參訪，以兩岸比較來探討國內的醫療體制變革的可能方向，並為A股醫藥投資做參考。這也是A股醫藥行業最大規模的境外調研。
一、台灣對民營資本的開放對島內影響深遠
提到台灣醫療制度，以長庚醫院為代表的民營醫療機構的興起是醫療改革上濃墨重彩的一筆，這也是我們此行調研的重點。
1976年，台塑大王王永慶投資創辦長庚醫院。彼時，台灣也曾經歷過社會醫療體系混亂、醫患關係的緊張，和內地的今天如出一轍。當時，台灣的醫療體系中，公立醫院佔80%，如榮民總醫院等絕大部分醫院都是50-60年代蔣政府發展起來的。70年代伴隨著島內政經體系出口導向及鼓勵私人資本的大環境，醫療行業政府也鼓勵民營投入。長庚醫院成為鯰魚。「塑膠大王」王永慶以其父之名命名這家民營醫院，取效美國醫院模式，引入台塑集團企業式的效率管理。管理模式的核心就是以患者為中心，類同於企業以顧客為中心，實行的主治醫師責任制則類同於產品質量責任制。
經歷幾年的虧損期後，台灣長庚醫院最終獲得每年15％的利潤率，成為台灣最賺錢、同時也最令病患滿意的醫院。其診療流程再造、成本核算模式等尤為先進。台灣各大企業集團則紛紛效仿，非公立醫院一時風行。當時，國民黨元老陳立夫所開辦的多家民營醫院長期經營不善，其管理模式亦與公立醫院相近。1995年左右，陳立夫名下中國醫藥大學附設醫院引入「長庚模式」，此後所設十餘家醫院，均取得成功。
面對非公立醫院的強勢競爭，台灣公立醫院的市場份額不斷下降，政府對公立醫院的投入也大逆轉，並以優惠政策刺激鼓勵私人醫療資本，公立醫院最終被迫改革，以著名的台大醫院、台北榮總醫院啟動改革為標誌，台灣的醫療服務業就此提高效率，進入良性競爭。到2011年，私立醫院已經佔比已經達到90%，為全島乃至全球提供醫療服務。
而反觀大陸的情況，1978-2010年間，我國衛生總費用增長了180倍，醫學專業畢業人數增長了12倍；但同期，衛生機構增長了4倍，衛生床位數翻了一番，而衛生人員數幾乎保持不變！
最簡單的經濟學原理，當需求極大的被釋放而供給端被強制控制之時，必然導致看病難、看病貴的結果。180倍的衛生總費用的需求增長，約等於0的衛生人員供給增長，這其中還隔著12倍的醫學專業畢業生。畸形的激勵體制下，「健康所繫、性命相托」的神聖職業被無數畢業生無奈放棄。10年12月3日國務院聯合5部委發佈56號文，鼓勵民營資本進入醫療服務行業，3年來資本活躍。13年10月15日，國務院再次發文鼓勵民營資本投資健康服務業（詳見點評郵件及報告），再一次證明大趨勢是不可逆轉的。民營醫療服務業需求旺盛，且沒有政策利空只有利好，必然成為未來幾年的A股投資主題。
在此也必須說明兩個問題：第一，這半年涉醫股票漲幅很多，但長期來看，醫療服務業的投資必須遵循其獨特的商業模式，最終只會有一部分商業模式行得通且管理層優秀的公司可以勝出。第二，大陸和台灣的政經體制不一樣，路徑也會有差別。中國的改革多是漸進式而非休克療法，對於醫生多點執業、民營醫院的平等政策等推行並非一蹴而就。醫療服務投資最重要的是品牌和人才，這也需要很長的時間。研究醫療服務四年來我們曾經調研過很多家醫院、企業、政府、專家、PEVC等等，在已發佈的3篇深度報告基礎上未來也會對商業模式進行更深入探討。
二、全民健保制度的建立
1995年是台灣醫療發展史上另一個重要時刻。這一年，全民醫保建立。在此之前，台灣擁有各種醫保，不過僅僅覆蓋了58%的人群。95年開始的全民健保幾乎覆蓋了100%的民眾，由健康保險局作為唯一的保險人統一經營管理。健康保險費由僱主、僱員共同繳納，政府給予適當補助並重點照顧沒有繳費能力的參保人，同時將煙草附加稅等作為補充來源。
台灣居民一共被分作6類人群，第一類是一般受僱者、公務人員、自營業主，保費由個人、單位、政府按3︰6︰1承擔，其中特別的是自營業主，100％由個人負擔。第二類為職業工會和外僱船員，個人與政府按6︰4支付。第三類則是農民、漁民等，個人與政府的支付比例為3︰7。另外的幾類，包括軍人、低收入戶、榮民(註：指早期的退伍軍人)，則全部由政府支付。
從政策的設計上可以看出，經濟能力越弱的人，其個人支付比例越小，是一個劫富濟貧的制度。健保局曾對此作過調查，數據顯示，收入最低群體，年繳納保費3272元台幣，支出的醫療費用則為16761元，比例為 1︰5，而最高收入群體，年繳保費6426元，醫療費用則為14277，比例僅為1︰2。
世界上全民健保實施的地方，大多都會遇到財政赤字、等候時間長、民眾就診次數多等問題。台灣也不例外。95年實行全民醫保後的頭三年財務平衡，1999年全民健保就出現入不敷出的情況，見圖7。解決此問題的方法無非兩種：開源和節流。
開源方面，由於各政黨選舉醫保低費率都是最重要的政治牌之一，提高費率的措施遲遲難以推行。直到2010年，經過不斷談判，才將健保費率從4.55%調整為5.17%。從世界範圍來看, 無論多麼全面的社會保險制度, 都無法涵蓋所有的醫療需求, 而所餘之需求, 除患者自付外大部分由商業健康保險進行補償。台灣地區亦是如此, 其歷年商業健康保險保費收入如圖8所示。健康保險占人身保險總保費收入的比重由1995年的6. 03%上升至1998年的9. 62%, 2001年更是上升至13. 76%。全民健保實施後, 商業健康保險的保費收入也持續增長, 1995年到2008年商業健康險的平均增長率為20. 5%。另外，由於過去30年大量病例積累了豐富的學術素材和高端醫生，台灣也吸引了大量島外人群前來治療，他們必須支付較高的費用或者依靠國際商業醫保，客觀上也擴大了收入。台灣的觀光治療、整形美容、運動醫學、生殖等領域的醫學水平在世界範圍內享有盛譽。目前，醫保收入佔到醫院整體收入約70-80%。
節流方面，2000年前後，台灣開始推行DRG等預付費制度（按項目付費向總額付費制的轉變），和目前中國正在經歷的過程一樣，促使醫療機構降低成本，並連續降藥價。措施的成效十分明顯，但也不可避免出現了推諉病人、降低醫療服務質量等問題。好在整體醫療服務的供需平衡，醫學中心（相當於我們的三級醫院）等候時間長也可以轉到地區醫院或者診所治療，且經轉診或在地區醫院就診的自付比例低，整體民眾滿意度較高。
三、藥價的控制——成本端而非收入端
調研中大家都很關心台灣對藥價如何控制。在台灣，藥品費用佔到醫院總收入的20-30%，低於中國46%的水平。在總額預付的支付制度之下，藥品對醫院而言是成本端而非收入端：台灣「健保局」對藥品統一定價，並以此支付給各醫療機構。醫療機構可自行決定採購廠商和價格，以壓低採購成本，從而賺取利潤。類似於美國的GPO藥品採購集團。同時，每隔兩年健保局會對已降低的市場採購價進行全面普查，並根據調查價格，重新制定健保支付藥價，醫療機構則進一步尋求更低採購價格，提高利潤水平。在健保支付制度下，藥價對於醫療機構而言是成本端，壓低藥價成為獲取利潤的必要手段。此過程反覆進行，藥品採購價格不斷降低。
目前中國發改委執行的是制定最高零售價。在醫藥行業支付制度從後付制向預付制改革的過程中，我們預計政府也會參考台灣、德國這樣的參考定價體系，取消藥品加成、制定醫保給付價格，削弱原來醫院15%加成體制之下賣貴藥的動力，促使醫院集中採購以壓低藥價獲得利潤，以使得藥品從對醫院的收入變成成本。這個時點，研究台灣的藥價制度對中國大陸的醫療改革非常有借鑑意義。目前深圳等地已經取消藥品加成，未來可能成為試點之地。
台灣的藥品定價體系——新藥、學名藥分類定價：健保局將大致藥物分為新藥和學名藥兩類，其中新藥分為突破性新藥、療效類似新藥、新藥延伸性產品，分別按照國際藥價中位數、療程劑量比例法及藥價比例法、規格量換算法核算藥價；學名藥又包括BA/BE學名藥和一般學名藥。BA/BE學名藥是需要通過生物利用度試驗（Bioavailability，BA）或生物等效性試驗（Bioequivalent，BE），並經中央衛生主管機構認可的藥品，在療效上比一般學名藥更有保障。分類定價原則下，新藥價格高於BA/BE學名藥，一般學名藥價格則被控制在BA/BE學名藥價格之下。
台灣「健保局」通過多種方式鼓勵BA/BE仿製藥與原研藥競爭：醫保支付價格與一般仿製藥差別開，對醫院使用的BA/BE通用名藥的支付限價為原研藥的0.9倍，一般通用名藥則為原研藥的0.8倍。通過每兩年的一次的價格調整，縮小原研藥與BA/BE仿製藥的價格差，其最終目標是價格差保持在15%以內。
健保局持續控費：從1996年開始，台灣共進行了9次藥價調整。通過不斷壓低支付價格，健保醫療支出得以維持穩定，同時調整後的藥費節流可用於引進新藥及高質量的藥品，以保障民眾用藥權益，達到健保財務、醫療提供者及民眾三贏的結果。就最近一次健保調整而言，約16700項健保藥品中，調降約有7300項，調升約有2400項，維持原藥價約有6800項，據估計整體健保藥價將降低60億到150億新台幣。
選取部分常用藥品價格2006年與2012年價格進行比較，我們發現降幅從5%至69%不等。以阿卡波糖50mg一般錠劑膠囊劑為例，台灣拜耳公司原研藥價格從5.60降至3.90新台幣，降幅33%，元宙化學公司仿製藥則從4.64降至2.36新台幣，降幅49%。
分類制定支付價格調整方案：以第7次健保支付價格調整方案為例，對專利期內藥品而言，若調查得到的市場加權平均價格低於現行健保支付價格的85%，則以市場加權平均價格加上健保支付價格的15%調整為新藥價；對逾（無）專利期藥品，則根據調幅大小做出相應調整計算。
我們摘錄了一些藥品在大陸的最近中標價以及台灣健保的給付價格（未考慮差比價等簡單按單粒價格估算），發現台灣藥價普遍低於大陸。以阿斯利康的吉非替尼為例，此為專利期藥物，按粒計價大陸賣507元，台灣健保給付價折合成人民幣賣258元，是大陸的1/2。厄洛替尼也有同樣現象。對於過了專利期的藥物，比如賽諾菲氯吡格雷，大陸按粒價格為17.7，而台灣為11.16；對於仿製藥，大陸和台灣的價格差異沒有那麼大。為什麼大陸藥價普遍高於台灣？這是個有意思的話題，不能完全歸咎於製藥企業。除了眾所周知的流通環節加價、商業賄賂等問題，中國政府高達17%的增值稅、關稅4-6%也是原因之一。
從台灣控制藥價的舉措我們至少可以得出以下幾個結論：
1.藥價的下降肯定是個大趨勢。若以國際價格的絕對值比較，目前中國價格下行區間還不小。無論專利還是仿製藥……（對於外企新藥，台灣採取的是參考十個可比國家的定價，這種方法也被很多國家採用）
2.藥品加成的取消是大勢所趨，藥品從醫院的收入端變成成本端也是趨勢。在總額預付的體制下，醫院有可能聯合集中採購以壓低藥價獲得利潤。有眾多仿製品的藥品價格將在激烈的競爭中步步下行。
3.創新藥物將是內資藥企的重要出路。降價是需要有目前市場參考價格的，而創新藥定價不受此影響。當然，這還需要其他的配套政策，我們認為這個政策鼓勵的方向和放開民營一樣是確立的。
四、鼓勵創新藥物和有含量的出口——A股未來對藥的估值體系或許會改變
台灣與大陸一個顯著不同是，它缺乏大陸這麼廣闊的內需市場。台灣的創新藥物研發整體水平並不算很高，但是這是企業最好的出路，政府也不斷出台好的政策，比如無營收、未獲利的純新藥公司可以依據科技事業條例上市櫃募資，比如07年頒佈的生技新藥條例中明確提出研發費用可抵稅等等一系列優惠政策。
台灣的股票市場也是青睞創新藥物和出口企業的。先簡單介紹一下台灣股市，主要分為上市、上櫃、興櫃與未上市市場。在集中市場進行交易的被稱為上市股票；在店頭市場進行交易的稱為上櫃股票；而在興櫃市場與未上市市場交易的股票，都稱為未上市股票。至2013年1月，台股總計有上市公司810家，上櫃638家，興櫃283家，總計1731家，資本額8.6萬億新台幣，市值22萬億新台幣，佔GDP比152.1%。生醫產業上市公司有23家，上櫃47家，興櫃45家，總計115家，總市值4400億新台幣（佔比2%）。其中，製藥公司佔43家，醫療科技公司佔47家，其餘25家。由於台灣的島內醫藥市場不大且外資佔比約為60-70%，它的總規模並不大。但是估值體系卻和美股類似，給予了創新藥物很高的溢價。
從下表可以看到，許多藥企沒有利潤卻有大市值，比如Anchen。這是一家專攻製劑出口的企業，且主要標的是在美國市場的P4類挑戰專利。企業家之前創辦的美國Anchen藥業曾經在2011年以4.1億美元賣給美國第4大仿製藥企業Par，原因是擁有10個鎮痛及精神領域的緩控釋製劑的批文，企業本身並不盈利（拉莫三嗪控釋即是其中一個）。目前，回台成立的台灣Anchen也並不盈利，但資本市場卻給予了255億台幣的市值。中裕、浩鼎也是如此。我們也研究過美股市場對藥企的估值體系，多採取NPV估值等，用產品獲批概率、未來的市場容量估計再貼現。未來A股對於創新藥物的估值體系也可能重塑。
五、對大陸醫藥產業及醫藥股的借鑑意義
此次台灣之行收穫頗多。但也必須注意，台灣雖然為大陸提供了一個很好的樣本，但中國的醫療體制改革必然是個漸進式的過程。沒有完美的制度，也沒有可以照搬的制度。2012年台灣的人均GDP已達到20374 美元，大陸才約6100美元。台灣的政治體制也和大陸有很大不同。但是，有兩點可以確定，民營資本的放開是大勢所趨，醫保控費與支付制度的改革也不會回頭，醫療服務和創新藥物會成為A股醫藥板塊未來5-10年最重要的投資主題。
最後說一點題外話。這次台灣之旅持續了2個禮拜，第一週QFII路演，第二周遇見很多當地的投資人、企業家和私人朋友，很多人告訴我們，其實大陸現在遇到的很多問題，台灣15-20年前也一樣，是經濟發展和社會進步的結果。反觀醫藥行業，我們現在遇到的很多執行方面的障礙比如醫師多點執業受阻、藥價問題等等，也會不斷完善。雖然漸進式改革很慢，但當維持一項制度的成本要高於改變它的成本時，改革就勢在必行。投資人要選取的，就是那些能夠順應改革方向從中獲得紅利、並有好的商業模式和管理層的公司。