剛把神華和中國西電的淨資產的日數據做完了。神華的收購對淨資產的影響還沒搞清楚，暫且先放一放。等一下整理一下問題，問一問vincent。由於明天要上前沿講座，無法參加例會，所以這裡寫一寫讀巴菲特信的筆記。以下是自己讀信時的一點感想。如有不當之處，煩請指正。
1、從浮存金到期限結構匹配
巴菲特說他從來不用槓桿，但是事實上，他是用的，在2012年的信中，他再次讚美了成本低廉且穩定的浮存金對其商業帝國的重大作用。很難想像沒有保險帝國的巴菲特，大概同拔掉翅膀的鷹一樣，其能力怕是要大受限制吧。實際上，浮存金正是巴菲特的槓桿。
只不過，這種槓桿與普通的槓桿不一樣。一般來說，金融部門的負債多以短期負債居多，短期負債的問題在於，一旦有個風吹草動，投資人的再融資就會遇到重大問題，到時候債主一逼債，估摸著投資人就廢了。這裡的關鍵在於期限結構的錯配，如果負債端是短期債，而資產端卻是不容易變現的長期投資。這種錯配將使得投資者在極端情況下遭遇破產的威脅。
從這個意義上說，價值投資者是不應該輕易使用槓桿的，這是因為，價值投資者都是一些著眼於長期的人，資產端都是長期投資，如果負債端是短期負債，那麼這種資產負債期限結構的錯配，將使得價值投資者很難貫徹自己的長期策略，不得不向著短期的壓力屈服。
而巴菲特就沒有這種煩惱了，浮存金是他可以輕易調用的長期資金，負債端是長期的，資產端也是長期的。這種期限結構的匹配，帶來的是好處是驚人的。巴菲特可以利用其充沛的浮存金來收購其合意的投資標的，試想，如果巴菲特的資金源自於短期借款，那麼他現行的投資策略可能就會有大麻煩了，BNSF，中美能源這樣的收購，怕是短期無法退出，一旦短期借款到期，其再融資又遭遇麻煩，其後果可能是災難性的。
長期負債+長期投資，這種巴菲特使用的投資策略並不是人人可以模仿。我們模仿其策略的一大前提是：我們的資金必須是可以長期使用的資金，就好像保險公司的浮存金一樣，是閒錢。這也是為什麼felix一直強調投資要用閒錢，且必須是長期資金的緣故吧。
2、PB—ROE坐標系
巴菲特曾經將投資比作打棒球，他只對規定區域的球做出打擊。在信中，他解釋了伯克希爾為什麼不分紅的原因，其邏輯推理中的核心變量為：PB和ROE。
結合之前所讀過的巴菲特的信，竊以為巴菲特，這個傑出的投資擊球手，很可能是在PB-ROE這個坐標系中擊球的。他很可能將所有的股票分成了四個區域，即：高PB+高ROE、低PB+高ROE、高PB+低ROE、低PB+低ROE。當然大部分股票可能是處在這些區域中間的。
如果將其在一個二維坐標系中表示，幾乎所有的投資，都可以落在這個坐標系之內。
他曾經自嘲自己「還是改不掉撿便宜貨」的壞習慣，這表明，巴菲特依然十分喜歡低PB區間的投資，當然，最完美的獵物要屬低PB+高ROE的獵物了，但是這種獵物不容易碰到。在70年代對華盛頓郵報的收購，堪稱此類投資的範本。用巴菲特自己的話說：是用格林厄姆的價格買入費雪式的標的。即低PB+高ROE。這種投資自然獲利豐厚了。
也有一些投資是屬於高PB+高ROE的投資，比如著名的喜詩糖果。
當然也有低PB+低ROE的公司，比如著名的藍籌印花公司，但是這家公司的收購目的是為了他那誘人的浮存金。
唯一他貌似沒有做過的投資，是高PB+低ROE的投資。我想此類投資，在正常情況下，屬於查理.芒格所謂的應當盡力避開的投資標的物吧。
3、由輕到重
巴菲特早年投資的公司大多數都是輕資產的公司，比如大家津津樂道的喜詩糖果和華盛頓郵報。但是到了晚年，其所投資或者收購的公司，越來越重。其原因頗耐人尋味。
我自己想了幾個原因，不知道是否正確，寫出來煩請大家指正。
A.投資大風向的變更
在巴菲特投資消費股的時代，市場更加認可重資產公司，通用、IBM等漂亮50，曾經達到了難以置信的高價位。在這種情況下，巴菲特當然不會對那些高PB，但是ROE卻不是那麼高的公司進行投資了。
但是到了今天，這些重資產的公司，卻為人所厭棄，他的PB相對於消費品而言，已經算很低了。此時，巴菲特所投資的重資產公司，落入了低PB、中等ROE這個區間之內。在這種情況下，他們已經成為了一個合適的標的物了。社會平均的ROE可以帶來平均的回報，但平均的ROE加上低於平均的PB，則可以讓投資者得到超額的回報。
B.重資產本身就是一種護城河
當巴菲特提出護城河這一概念時，他的主要投資對象依然是輕資產的公司。多年來，我們對於護城河的理解更多集中於品牌、高質量的產品等方面。重資產作為一種護城河，似乎被強調的還不是很夠。
輕資產是人人都喜歡的東西，從古至今，我們追求的一直都是一本萬利。但是問題在於：輕資產必然導致這個市場的進入門檻更低。在一個輕資產的領域裡，打造出如同喜詩糖果和可口可樂這樣的品牌，似乎並不是一件容易的事情。必須有長時期的品牌積澱，以及高品質的產品。這是需要時間的沉澱的。
這也導致了，輕資產且有較寬護城河的公司，一旦被人認識到其價值，其估值不太可能低，因為經過時間打磨並被確認為有較寬護城河的公司，是一種稀缺品。在正常情況下，其估值不容易低下來。
當市場尚未認識到這一點時，才是價值投資者的機會所在，但是隨著巴菲特投資消費股的成功，這種未被發現的機遇越來越少了。這可能導致了巴菲特開始越來越多的關注低PB+中等程度ROE的公司吧。
對於重資產行業而言，資金本身就是一道大的護城河，有幾個人能像巴菲特一樣：在伯靈頓北方聖特菲鐵路公司在2013年在鐵路上的投資將近40億美元，近2倍於其折舊費用，同時也比全美其它任何一家鐵路公司在單一年份投入的要多？
但是資金對於坐擁保險公司大量浮存金的伯克希爾而言並不是一個問題。資金雄厚本身，也成為了伯克希爾的核心競爭優勢之一，而且這一核心競爭優勢，幾乎很難被效仿。在這種情況下，巴菲特開始對鐵路公司以及能源公司開始大規模的投資，這也是利用其核心競爭優勢的一個辦法。
C.能源和交通
但是巴菲特下重注的公司，並非傳統的製造業，而是能源和交通行業，也就是felix常說的不死的行業。還是巴菲特自己解釋的理由最為充分：
我們之所以抱有如此大的信心，是源於我們過去的經驗和知識：社會永遠在交通運輸和能源兩方面需要巨大的投資，政府善待資金提供者也就是善待自己，因為只有這群人能夠為這兩項關鍵事業提供源源不斷的資金。而於我們自己來說，得到監管部門以及他們所代表的人的支持和批准也有利於我們企業的運營，而事實上，這也是我們企業獲利之所需。我們的管理者在今天就必須思考我們的國家未來需要什麼，能源和交通運輸項目可能需要等若干年才能開花結果，但一個高速發展的國家實在無法忍受這兩項關鍵事業的滯後。我們一直都在盡我們所能阻止上述情況的發生。你所聽到的任何有關我們國家基礎設施的停滯不前都不適用於伯靈頓北方聖特菲鐵路公司以及其它鐵路公司。美國的鐵路系統從未像現在這麼好過，這是這個行業巨大投入的結果。然而，我們現在卻並未停止我們的腳步：伯靈頓北方聖特菲鐵路公司在2013年在鐵路上的投資將近40億美元，近2倍於其折舊費用，同時也比全美其它任何一家鐵路公司在單一年份投入的要多。
我覺得這段話說的清楚極了。能源和交通因為需要大量的資本開支，所以玩得起的很少。這是一道重要的護城河，另外一方面，無論社會怎麼發展，能源和交通都是必需品。我們很可能哪一天就不喝可口可樂了，但是我們永遠需要能源和交通。
因此，從長期來看，市場應該會給與能源和交通行業以社會平均ROE，否則就沒人願意投資於能源和交通行業了。社會平均ROE+低於平均水平的PB。這意味著投資人能獲得超額的回報。
4、巴菲特旗下的製造業公司
BNSF、Iscar、Lubrizol、Marmon Group和MidAmerican Energy是巴菲特5個貢獻利潤最多的非保險類公司，BNSF和中美能源屬於受管制的重資產公司。
其他三家公司，路博潤是做潤滑油的，製造的是易耗品。而MarmonGroup的最大業務是做罐裝汽車的。還是來看看巴菲特自己對於Marmon Group的介紹吧：
Marmon是一個多元化的企業，它由150家經營不同生意的企業組成。它最大的業務就是灌裝汽車，公司把灌裝汽車租賃給眾多運輸企業，比如說石油和化學公司。Marmon通過兩家子公司經營這項業務，一個是在美國的UnionTank Car，一個是在加拿大的Procor。
Union Tank Car由來已久，在1911年之前一直為Standard Oil Trust所有。當你看到有列車經過，請留意帶有UTLX標誌的灌裝汽車，作為伯克希爾的股東，你擁有帶有這個標誌的汽車。當你認出這些車輛時，挺起你的胸膛，好好享受一下一個世紀以前當洛克菲羅看到他的船隊時的滿足感吧。
灌裝汽車要麼是由運輸商所有，要麼是由租賃商所有，鐵路公司不會擁有這些汽車。截至年末，Union Tank Car 和Procor一共擁有97000輛灌裝汽車，淨資產達40億美元。值得一提的是，一輛新灌裝汽車成本不到10萬美元。Union Tank Car同時也是灌裝汽車的主要生產商，一部分產品出售，大多數還是留以自用，然後租賃出去。今天，公司的訂單已經排到2014年了。
從上述描述上可以看出，marmon集團是重資產公司，且其業務不容易受到技術進步的衝擊。其所提供的服務是社會必需品，且容易被搞懂。
路博潤這種耗材生產商，竊以為比生產大型機械的廠商要好得多。一台挖掘機要用許多年，一旦市場停止高速增長，這家公司日子會比較難。但是耗材生產商卻無此煩惱，市場停止增長之後，他將擁有極其穩定的現金流。
至於Iscar這種高端製造業。。。。，我只能從之前的信中讀到，ISCAR的老闆很牛逼，ISCAR很牛逼。。。，貌似巴菲特是看上了這個經理人？反正看不懂……
以上便是自己讀信時想到的一些東西，想到哪裡寫到哪裡。
如有錯漏，煩請指正。