參與律師：常文 (盈科律師事務所律師)
黑馬律師編號003
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見過一些天使投資人，嘴裡經常念叨著「反稀釋」、「清算優先權」、「對賭條款」……但這些條款究竟是啥意思啊?下面說個老張賣土豆的故事。
老張，賣土豆。你花50塊錢，以每斤1塊錢的價格，去買了一筐;過了一陣子，隔壁二傻也去買了50塊錢的，每斤5毛錢的價格，買了兩筐。
土豆是一樣的土豆，轉眼咋就不值錢了呢?
不行，得找老張理論去啊?
老張說，那沒辦法，人家就非得5毛錢一斤，我總得賣出去啊!
要不這麼著吧，我現在也給你按照5毛錢的價格，再免費送你一筐。你心理平衡一下，好吧?
這就是「完全棘輪」反稀釋條款。
(i黑馬&創業家：首先，常律師的比喻當然不能替代對「完全棘輪」條款的解釋。不過，這個比喻解釋了棘輪條款的核心，就是要讓創始團隊承擔企業經營不善的全部風險。
其次，「完全棘輪」的反稀釋條款在天使投融資協議中還是一種對賭手段。我們以下面這個例子解釋你就能明白為什麼?
假設，你的企業估值1000萬，總股本1000萬股，如果A輪融資200萬人民幣，按每股優先股1元的初始價格向投資人A共發行200萬股A系列優先股。則公司融資後估值為1200萬元人民幣，此時你的持股比例約為83%，而投資
人A約為17%。
由於公司發展不如預想中那麼好，在B輪融資時，B系列優先股的發行價跌為每股0.5元，且向投資人B發行B類優先股100萬股。則根據完全棘輪條款的規定，A系列優先股的轉換價格也調整為0.5，則A輪投資人的200萬優
先股可以轉換為400萬股普通股，而不再是原來的200萬股。
此時持股比例發生了巨大變化
首先你的持股比例=1000/(1000+100+400)≒67%
投資人A持股比例=400/(1000+100+400)≒27%
投資人B持股比例=100/(1000+100+400)≒7%
你發現了什麼?公司經營不善的結果，一方面投資人A沒有遭受損失，雖然每股價格下降，但是持有的股份增加了，且持股比例也增長了，意味著投資人A已經對公司的未來永遠更大的話語權。)
正在這個時候，老張的老婆來了，說，哎，這是怎麼回事?為啥沒給錢，白拿一筐土豆啊?
土豆便宜了，我們也不願意啊。我們也受損失，這損失不能都讓我們擔了啊。
你一看，老張老婆長得挺凶，說的也有點道理，就問，那你說怎麼辦?
老張老婆說，這樣吧，你看，我們一共有10筐土豆，剛才以5毛錢的價格，也就賣了2筐給人家。你看，一筐也就佔十框很小的一個比例，我們做得不算過分。
要不這樣吧，免費給你幾個土豆，意思意思，補償補償，好吧?
這就是「廣義加權平均」。
你說，這點意思，太不夠意思了吧。
你是有10筐土豆，但賣給我1筐，賣給了隔壁二傻2筐。你一共賣了3筐，佔了挺大比例。
這樣吧，你再白補給我半筐得了。
到底是老張厚道，說，那成吧。補你半筐。
這就是「狹義加權平均」。
(i黑馬&創業家:常律師的比喻非常恰當，無論廣義加權平均，還是狹義加權平均在實踐中都是一種風險共擔的算法。它們的計算方式其實非常接近。不過狹義加權平均只計算已發行的可轉換優先股能夠轉換的普通股數量，不計算普通股和其他可轉換證券。而廣義則相反。
為了便於大家理解這個算法，我們不去糾結每個詞的定義，只給大家一個通俗易懂，不太精準的表述來解釋這個公式，嚴謹的條款請見最後。
我們以上面的案例為例來計算這個公式：
投資人A股票在B輪融資時的價格=(A輪融資時每股價格*投資人A所持全部股數+B輪新融資額)/(投資人A所持全部股數+B輪實際發行股份數)
如果用上述案例來套用該公式可變為：(1*2000000+500000)/(20000000+1000000)≒0.83 即按照廣義加權平均投資人A股票在B輪融資時的價格為0.83元
因此，在B輪融資後，投資人A持有股份為2000000/0.83≒240萬股
因此，公司總股本變為240萬+1000萬+100萬=1340萬股
此時多方的持股比例為
你的持股比例：1000萬/1340萬*100%≒74%
不知道你是否發現了採用加權平均算法時，你的股權損失最小的。並且如果採用廣義加權平均時對創始人最為有利，公式中把普通股、期權及可轉換證券計算在內，因此會使轉換價格提高更多，導致在轉換成普通股時，投資人獲得的股份數量減少。)
假如你是天使投資人，後面每一輪都溢價增資的情況下，你的持股比例，和創始人股東一樣，是逐漸被稀釋的。
所謂反稀釋，反的不是這種稀釋。
除了結構性反稀釋外，最常見的，是因為後來低價融資，導致後來買的人，以比你低的價格買到了股權。這就對你不公平了。
所以你要求創始股東按照一定比例補償你的損失。
總的來看，完全棘輪反稀釋，對創始股東最苛刻，相當於被稀釋的後果，完全由創始股東承擔了。
而加權平均，則考慮了後來低價發行的規模，按照所佔權重，部分地補償天使投資人，最終，由天使投資人和創始股東共同承擔了降價融資的後果。